证券日报：打赢A股市场保卫战 宏观经济稳中向好让人踏实，A股市场的拧巴却让人闹心。都说股市是经济的晴雨表，但A股却是天气预报中的分散性阵雨，让人找不到规律。A股市场怎样才能跟上宏观经济的节奏呢？ 7月3日，国务院正式印发《打赢蓝天保卫战三年行动计划》，明确了大气污染防治工作的总体思路、基本目标、主要任务和保障措施，提出了打赢蓝天保卫战的时间表和路线图。笔者由此想到，现在的A股市场是不是也需要打一场这样的保卫战呢？答案当然是肯定的，而且这场保卫战一定要打赢。 近年来，监管层不遗余力地锐意改革，目的就是给企业和投资者创造一个和谐融洽的投融资环境，让前者顺利融到资金，后者有好的投资标的可供选择，最终建成一个融资功能完备、基础制度扎实、市场监管有效、投资者合法权益得到有效保护的多层次资本市场体系。 证监会副主席方星海在今年召开的陆家嘴论坛上说：在新时代新阶段，资本市场承载着促进我国经济高质量发展的一份重任；我们要按照合格投资者和成熟市场的高标准需求改革资本市场的制度安排，这样才能体现以开放促改革、促发展的道理，才能提高我国资本市场的质量和国际竞争力。 国民经济保持稳中向好发展态势需要一个稳健发展的资本市场，而后者的稳健发展对前者的积极作用是不可替代的。由此可见，制定一个打赢A股保卫战的行动计划也是十分有必要的。 这场A股保卫战该怎么打？笔者姑且在此抛砖引玉。笔者认为，A股市场投资和融资环境的建设治理同样重要，厚此薄彼或者“一手软一手硬”显然是不利于市场稳健发展的。 央行新近发布的货币政策委员会第二季度例会公报中释放了重磅的政策信号，其中一条是取消了此前一直强调的“提高直接融资比重”的表述，进而更加强调“提升金融服务实体经济能力”，且提出要“稳定市场预期”。各界认为，A股市场的预期也应在稳定之列。 笔者认为，这一变化体现出监管层对资本市场的呵护，对稳定市场预期有积极作用。资本市场是一个服务实体经济的投、融资场所，片面强调它的融资功能显然不利于市场的稳健发展，过度放大它的投资功能则又会助长投机行为。只有投、融资得到足够重视，并且寻找到市场各方可以接受的一个平衡点，A股市场才会走上稳健发展的道路。 从投资的角度来讲，监管层要向A股市场投资者灌输理性投资、价值投资和长期投资的理念，运用税收、减免费用等各种政策工具把众多的散户投资者引向公募基金，强化对机构投资者的监管，切实保护各类投资者的合法权益；从融资的角度来说，要坚持IPO常态化不动摇，并且要找到IPO融资规模与市场可承受规模之间的契合点，严把IPO企业的准入关。 同时，金融监管层要及时向市场释疑金融政策和资本市场政策，准确传导政策意图消除市场疑虑。这些应该作为制度建设的一方面，提升各金融监管部门的使命自觉。 7月2日，新一届国务院金融稳定发展委员会成立并召开会议。会议认为，当前我国经济正向高质量发展迈进，市场主体韧性强，国内巨大规模市场的回旋空间广阔，完全具备打赢重大风险攻坚战和应对外部风险的诸多有利条件，对此充满信心，下一步各项工作都将按既定方案有序推进。 上述信息也完全可以看作是在给A股市场打气。当然了，A股市场要想走出目前的窘境，进入稳健发展的轨道，就应该自立自强，打赢这场保卫战。 中国证券报：投资需更多耐心与信心 截至4日收盘，市场平均市盈率为17.06倍，平均市净率为1.72倍。对比2638点时的A股市场，尽管点位相差不大，但低估值区间个股比重大幅增加。从长期来看，估值是影响股价的决定性因素。市场底部的构筑往往是一个反复和漫长的过程，不会一步到位，这需要投资者保持更多的耐心和信心。 4日，上交所数据显示，沪市平均市盈率为13.64倍；深交所数据显示，深市平均市盈率为24.42倍，其中深市主板平均市盈率为16.47倍，中小板平均市盈率为28.63倍，创业板平均市盈率为39.22倍。当前市场估值接近2012年12月水平，呈现出估值分布高度集中，尤其是低估值区间个股比重增加。 通达信软件显示，截至7月4日收盘，全市场动态市盈率低于15倍的个股达到422只，占全市场的比重达到11.95%，剔除市盈率(TTM)为负的个股，在可统计的3043只个股中，市盈率在15倍以下的个股占比为13.86%。这些低估值个股主要分布在地产、金融、钢铁、商业贸易、交通运输、化工等板块。其中，动态市盈率在5倍以下的有23只，包括兴业银行、民生银行等银行股和华菱钢铁、柳钢股份、韶钢松山等钢铁股及其他几只个股。 对比2016年1月27日的重要底部2638点，当时在可统计的2472只个股中，市盈率在15倍以下的个股共有175只，占比7.08%。两年多来，A股市场新股发行数量较多，但低估值区间个股比重明显增多。从估值结构上来看，当前市场的估值结构与2013年的1849点类似。 同时，业绩增速和高增长个股数与以往的A股底部相比，当前的A股市场表现也更好。在2005年6月、2008年10月、2013年6月、2016年1月的市场底部时，全部A股业绩增速中位数分别是4.3%、15.0%、7.2%和8.9%，平均为8.8%；当下全部A股业绩增速中位数是12.4%，远高于历史底部平均水平。如果考虑小盘股占比上升的影响，也是高于历史底部。从主要宽基指数来看，业绩增速大幅好于历次底部水平。 此外，全部A股高增长股票占比也高于历史底部。在2005年6月、2008年10月、2013年6月、2016年1月的市场底部时，业绩增速20%以上的高增长股票占比分别是37%、47%、38%、39%，均值为40%，目前全部A股高增长股票占比是44%。由此看来，从市场总体估值水平、低估值股票占比、市场总体业绩增速、高增长股票占比等几个指标来看，目前A股的估值都是历史底部水平。 估值处于历史底部水平，A股市场仍然持续调整，原因何在？从短期来看外部不确定性对股市的影响较大，但长期来看估值是更为决定性的因素，谨慎情绪消散之后，市场会迎来更为稳健的起点，从估值上来看，当前市场具有长期配置价值。 对于后市，A股市场或许将有一段估值脱虚、业绩入实的过程。去杠杆背景下，投资者风险偏好提升幅度有限，市场表现则是估值上行空间不大。估值虚高板块将延续调整，即估值继续脱虚。业绩对板块和个股的价格支撑力度提升，市场会更加注重业绩含金量和企业现金流情况，杠杆较高以及依赖外部持续融资借新还旧的企业风险或继续暴露，即业绩更加入实。 成都证券报：准确理解把握流动性合理充裕 近日，新一届国务院金融稳定发展委员会(下称“金融委”)成立并召开会议，研究部署打好防范化解重大风险攻坚战等相关工作。会议研究了保持货币政策稳健中性、维护金融市场流动性合理充裕、把握好监管工作节奏和力度等重点工作。如何理解流动性合理充裕？从多个角度来看，今年以来人民银行继续实施稳健中性的货币政策，实则在边际上已经有所调整，和去年相比有所不同。 一组数据可以印证：今年以来，人民银行通过存款准备金、中期借贷便利等工具投放中长期流动性约2.8万亿元(包含7月5日降准将释放的约7000亿元资金)，远超去年全年1.76万亿元的总和。 从方式方法上看，今年以来货币政策更加注重把握总量调节与结构性支持的平衡，既保持流动性合理充裕，又引导流动性和金融资源优先投向重点领域和薄弱环节。 从机制上观察，近年来央行已经构建了短中长期搭配、总量和结构兼顾的流动性工具箱，每日开展公开市场操作，机制上有能力维持流动性合理充裕。 但是流动性合理充裕，并不意味“放水”，也不意味货币政策转向，在当前的经济形势下，依然要保持货币政策稳健中性。 北京大学国家发展研究院副院长黄益平指出，要保持宏观经济政策基本稳定，保持政策定力，对结构性去杠杆过程中正常的、非系统性的风险暴露要提高容忍度，货币政策管好流动性总闸门，不搞大水漫灌。 可以预期，面对新的经济金融形势，下一步人民银行将继续实施好稳健中性的货币政策，综合运用多种货币政策工具，保持流动性合理充裕，引导货币信贷及社会融资规模合理增长；同时，也应把握好结构性去杠杆的力度和节奏，促进经济平稳健康发展，稳定市场预期，打好防范化解金融风险攻坚战，守住不发生系统性金融风险的底线。 现阶段，在金融委的统筹和协调下，结构性去杠杆有序推进。中国发展研究基金会副理事长、人民银行货币政策委员会委员刘世锦指出，去杠杆初见成效，我国进入稳杠杆阶段。 据刘世锦介绍，2017年以来我国宏观杠杆率上升势头明显放缓。2017年杠杆率比2016年高2.4个百分点，增幅比2012至2016年杠杆率年均增幅低10.9个百分点；2018年一季度杠杆率比2017年高0.9个百分点，增幅比去年同期收窄1.1个百分点。 在总杠杆率得到有效控制的同时，杠杆结构也呈现优化态势。刘世锦说，企业部门杠杆率下降，国有企业资产负债率明显回落；住户部门杠杆率上升速率边际放缓，债务安全性可控；政府部门杠杆率持续回落。 对下一阶段结构性去杠杆，人民银行货币政策委员会委员、清华大学金融与发展研究中心主任马骏认为：“与过去的一行三会协调机制相比，金融委的协调能力更强，更有权威，参与方也更全，有助于避免不同监管部门各自出招和由于监管叠加而人为导致流动性过度紧缩乃至市场恐慌的情况。” 马骏表示，未来一段时间，监管层将更加注重结构性去杠杆，避免过度使用在总量层面一刀切的去杠杆措施。 刘世锦预计，未来我国杠杆率将总体趋稳，并逐步有序降低。一是经济由高速增长转向高质量发展，关键是要提高全要素生产率，更多地关注就业、企业盈利、发展的稳定性和可持续性等指标，不能再通过人为抬高杠杆率追求过高的增长速度，这将在宏观上带动杠杆率下行。二是我国商品和要素领域的货币化程度已经较高，伴随着人口老年化的到来，城镇化进程趋缓，货币化过程也将减速，在杠杆率上会有所显现。三是金融监管加强，金融市场逐步完善，影子银行等导致杠杆率上升的状况将会有较大改变。四是地方政府债务约束加强，特别是对地方政府隐形债务的清理、整顿和规范力度加大。五是去产能取得重要进展，供求缺口收缩，企业盈利能力和可持续性增强。 证券时报：不必对短期人民币汇率下跌过度反应 7月3日，在中国央行官员打破对近期人民币贬值走势的沉默相继发声后，人民币迅速回升并收复重要心理关口，离岸人民币在纽约交易时段一度录得逾三个月来最大涨幅。市场普遍关心的是，今年下半年人民币汇率究竟会怎么走？笔者以为，盯市不如盯势，这个势就是宏观基本面。只要紧盯宏观基本面这个大势，对下半年人民币汇率的走势就不难作出判断。 回顾今年上半年人民币汇率走势，我们看到，自年初至今，人民币兑美元汇率中间价呈现出一波三折的走势。年初至2月上旬，人民币兑美元汇率中间价由6.50左右快速升值至6.28左右，升值了大约3.4%；2月中旬至4月中旬，人民币兑美元汇率中间价围绕6.30上下持续盘整；4月下旬至6月底，人民币兑美元汇率中间价由6.28左右贬值至6.61左右，贬值了大约5.3%。再看在岸人民币兑美元汇率走势，也是先升后贬，1月10日至2月7日，在岸人民币兑美元即期汇率大涨4%。但自4月20日启动贬值以来，在岸汇价累计跌幅已接近5%，不仅回吐了年初的所有涨幅，到6月底已累计下跌约1.2%。然而，与中间价以及在岸价走势形成鲜明对比的是，年初至今，人民币兑CFETS货币篮子却呈现出持续升值态势。具体而言，人民币兑CFETS货币篮子汇率指数由今年初的94.9左右显著上升至6月初的97.3左右，升值了大约2.5%。事实上，如果不考虑6月上旬以来人民币兑CFETS货币篮子汇率指数的小幅贬值，今年1至5月人民币兑CFEST货币篮子的升值幅度最高曾经达到过3.3%。 之所以出现这样的背离，正如平安证券首席经济学家张明所言，自年初至今，人民币兑美元汇率中间价的走势，基本上受到美元指数走势的影响。当美元指数下跌时，人民币兑美元汇率大致会升值；当美元指数盘整时，人民币兑美元汇率也处于盘整状态；当美元指数上升时，人民币兑美元汇率大致会贬值。除此之外，笔者认为，人民币兑美元汇率中间价波动，还伴随着市场风险偏好和外汇供求力量变化的推波助澜。而人民币兑CFETS篮子汇率从今年年初至今的持续升值，主要是由于今年上半年美元兑一些新兴市场国家货币的升值幅度较大，而由于人民币兑美元汇率依然维持了相对稳定，导致人民币兑这些新兴市场国家货币的升值幅度较大所导致的。换言之，今年上半年，人民币兑主要发达国家货币仅轻微升值，但由于人民币兑一些新兴市场国家货币升值幅度较大，最终导致人民币兑CFETS货币篮子显著升值。 展望下半年，理论上分析，中美货币政策分化态势的持续，或对人民币汇率造成一定的压力。而美联储进入加息周期，引致美元升值，的确可以达到让全球美元回流美国的目的，进而推动美元指数继续上涨。但现实情况往往可能与理论相去甚远。比如，美联储加息会增加美国联邦政府和民间偿债负担，如果任其发展下去，会形成严重的经济危机。到那时，美元指数就不是上涨而是调头向下，这种可能性无论如何都是存在的。反观中国，今年以来，经济运行内在稳定性协调性增强，转型升级成效突出，新动能茁壮成长，质量效益持续改善，经济迈向高质量发展起步良好。中国物流与采购联合会公布的数据显示，中国6月官方制造业PMI 51.50，官方非制造业PMI 55，官方综合PMI 54.40。这表明中国6月制造业PMI持续在扩张区间运行。展望未来，在制造业领域，由于完备的上下游产业链以及勤劳智慧守纪律的劳动力队伍，中国仍然是最有竞争力的经济体。只要这个根基没有动摇，人民币汇率就不存在大幅度贬值的基础。而且，2018年，中国经济进入开放新时代。6月28日，国家发展改革委、商务部发布了《外商投资准入特别管理措施(负面清单)(2018年版)》，在22个领域推出新一轮开放措施。其中包括金融领域，取消银行业外资股比限制，将证券公司、基金管理公司、期货公司、寿险公司的外资股比限制放宽至51%，2021年取消金融领域所有外资股比限制。同时，中国将进一步发展和完善外汇市场，增加外汇市场深度。坚持“本币优先”，推动人民币跨境使用，推动人民币国际化行稳致远。 更重要的是，美联储加息后，中国央行并未跟随加息，反而在近日推出了定向降准，以支持债转股与小微企业，预计释放7000亿流动性。可以看出，与2016年人民币贬值时期相比，中国政策重心已由外部均衡转向内部均衡，即央行将利用各类货币政策工具适当释放流动性，发挥逆周期调节的功能以对冲国内外基本面的变化，妥善应对信用与流动性风险，保持实体经济稳健增长，避免去杠杆过程引发系统性风险为重点，继续实行以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制，不断增强人民币汇率弹性，这本身也是稳健中性货币政策的应有之义。 只要在了解了这些宏观大势之后，对下半年人民币汇率走势就一定会胸有成竹了，而不必对短期内人民币汇率的下跌过度反应。 相关报道>>> 新华社：专家认为当前A股估值处于较低水平 九家机构眼中的A股：寻底期不必过度恐慌 优质公司将迎来机会 上市公司全力护盘：增持、回购、终止减持、加码分红等手法密集上演 四大报集体声援股市：质押风险不宜夸大 A股大跌是非理性的过度反应
